Paladin Insights | Medios‘ Streben, die führende Plattform für Specialty Pharma in Europa zu werden

Disclaimer: Dieser Beitrag dient ausschließlich der Information für Anleger der TGVs Paladin ONE und Paladin ORIGINS. Für Entscheidungen zum Kauf oder Verkauf von Anteilen der TGVs Paladin ONE und Paladin ORIGINS sind allein der Verkaufsprospekt und die Anlagebedingungen maßgeblich. Der Beitrag hat explizit nicht das Ziel, eine Investmentempfehlung für hier besprochene Wertpapiere auszusprechen. Es findet zudem keine Aktualisierung der hier getroffenen Aussagen statt.

Unsere Beteiligung Medios hat den Geschäftsbericht für das Jahr 2024 veröffentlicht. Die bereits kommunizierten vorläufigen Zahlen und die Prognose für das neue Geschäftsjahr wurden dabei bestätigt.

Überwiegend akquisitionsbedingt verzeichnete das EBITDA pre im letzten Jahr einen Anstieg um 30,5 Prozent auf 79 Mio. Euro. Das organische Wachstum lag 2024 im Schnitt bei 3,6 Prozent, wobei sich im zweiten Halbjahr eine Beschleunigung abzeichnete. Für das Jahr 2025 wird ein weiterer Zuwachs um 21 Prozent auf 96 Mio. Euro erwartet. Diese Steigerung erscheint durch den ganzjährigen Konsolidierungseffekt der Ceban-Übernahme im vergangenen Jahr gut greifbar. Die folgende Grafik zeigt, dass Ceban erst ab dem Q3 2024 signifikant zum EBITDA pre beigetragen hat; dieser Beitrag kommt nun im diesjährigen Q1 und Q2 auf die Vorjahresbasis obendrauf. Neben dem akquisitionsbedingten Effekt erwartet das Unternehmen ein organisches Wachstum im mittleren einstelligen Bereich.

Die Börsenbewertung von Medios beträgt aktuell rund 330 Mio. Euro (bei einem Kurs von 13 Euro), die Nettoverschuldung lag Ende 2024 bei 130 Mio. Euro inklusive IFRS 16 Leasingverbindlichkeiten (was im Wesentlichen passivierte Verpflichtungen aus Mietverträgen sind). Hieraus lässt sich für das laufende Jahr ein EV/EBITDA-Multiple von 4,8 ableiten.

Auch die freie Cashflow Entwicklung (FCF) ist exzellent. Unter Berücksichtigung von IFRS16-Leasingzahlungen und aktienbasierten Vergütungsbestandteilen lag der FCF im letzten Jahr bei 61,4 Mio. Euro. In dieser Betrachtung muss der EV um die Leasingverbindlichkeiten bereinigt werden und reduziert sich entsprechend auf 426 Mio. Euro. Auf dieser Basis ergibt sich eine FCF-Rendite von 14,4 Prozent. Ja, diese Rendite ist durch eine stichtagsbedingt günstige Working Capital-Entwicklung, die im laufenden Jahr wieder etwas zurückpendeln könnte, etwas nach oben verzerrt. Dennoch: Auch für dieses Jahr stellt Medios einen FCF im Bereich von 40-50 Mio. Euro in Aussicht (in einer Entity-Betrachtung ohne Abzug von Zinsen; das Unternehmen kommuniziert die erwartete FCF-Bandbreite nach Zinszahlungen, um das Tilgungspotential auf Darlehen deutlich zu machen). In der Mitte der Bandbreite ist damit auch im Jahr 2025 auf Basis des jetzigen EVs eine FCF-Rendite von rund 10,5 Prozent zu erwarten.

Die hohe Cash-Generierung hat einen Nebeneffekt, der strategisch sehr wertvoll ist: Die im Zuge der letztjährigen Ceban-Übernahme aufgenommene Verschuldung konnte hierdurch bereits fühlbar reduziert werden. Zum Jahresende 2024 lag die Nettoverschuldung bei nur noch 96 Mio. Euro (ohne Leasing), das sind rund 25 Mio. Euro weniger als zum 30. Juni 2024. Das Net Debt/EBITDA-Ratio beträgt damit nunmehr glatt 1.

Damit bieten die bestehenden Fremdkapitalinstrumente, die in Summe einen Umfang von 225 Mio. Euro haben, erheblichen Spielraum. Zudem existiert noch eine Step up-Option über weitere 50 Mio. Euro. Medios wird diese Möglichkeit sicherlich nicht vollständig ausschöpfen wollen. Schon allein, um bei etwaigen Working Capital-Schwankungen beweglich zu bleiben. Nichtsdestotrotz ist Luft für weiteres anorganisches Wachstum vorhanden. Und setzt man das in den Kontext zu einem Zitat aus der Präsentation der Zahlen des abgelaufenen Geschäftsjahres, könnte man in absehbarer Zeit durchaus weitere M&A-Aktivitäten erwarten. Denn dort heißt es: „We are creating the leading European Specialty Pharma platform to treat diseases optimally with individualized medicine.”

Der Kapitalmarkt hat aktuell bei Medios offensichtlich jegliche Erwartung an künftiges Wachstum ausgepreist. Dabei ist der Markt, in dem unser Portfolio Unternehmen tätig ist, attraktiv. Er wächst strukturell, weil individuelle Behandlungen zunehmend an Bedeutung gewinnen. Zudem profitieren Herstellbetriebe wie Medios von dem weiter intakten Outsourcing-Trend. Man sollte davon ausgehen können, dass Medios als einer der marktführenden Herstellbetriebe hieran überproportional partizipiert.

Nach einer regulatorisch bedingten Delle hat sich dies im zweiten Halbjahr 2024 auch wieder im Medios-Zahlenwerk gezeigt; und daneben besteht die Chance, dass sinnvolle Veränderungen bei der Regulierung insbesondere in Deutschland eventuell auch für Medios arbeiten. Man sieht am Beispiel der Niederlande, wie einfach im Gesundheitssystem erhebliche Kosten eingespart werden können, indem…

…nicht nur sterile, sondern auch nicht-sterile Fertigungen an spezialisierte Herstellbetriebe wie die Medios-Tochter Ceban ausgelagert werden dürfen;

…davon abgesehen wird, dass jede Zubereitung individuell auf Rezept als Einzeldosis hergestellt wird; sondern es stattdessen zulässig ist, größere Stückzahlen für kurze Zeit vorzufertigen (weil individuell ausgestellte Rezepte in größeren Mengen eben doch zu einer größeren Zahl identischer Herstellungen führt);

…bei Knappheit einzelner Medikamente die (zeitweise) Herstellung aus APIs (= Active Pharmaceutical Ingredients) durch Herstellbetriebe ermöglicht wird.

Und es gibt weitere Aspekte, mit denen im Gesundheitssystem viel Geld gespart werden könnte. Wie sinnvoll ist es beispielsweise, Medikamente in Tablettenform mit einem Packungswert im vierstelligen Euro-Betrag an Patienten auszugegeben, die die Therapie möglicherweise nach der Einnahme einiger weniger Tabletten wegen Unverträglichkeit abbrechen müssen (wie dies in der Krebstherapie nicht selten der Fall ist)? Hier ließen sich die Kosten erheblich senken, wenn der Patient die Tabletten zu Beginn der Therapie nur in kleinerer Stückzahl verschrieben bekäme. Eine derartige Neuverpackung geringfügiger Mengen nennt man Verblisterung, die hierfür notwendigen Strukturen bietet die Medios-Tochter Blisterzentrum Baden-Württemberg.

Daneben betont Medios zuletzt immer wieder den Fokus auf die Expansion in den Bereich Advanced Therapies. Das sind – im Gegensatz zu patientenindividuellen Therapien – patientenspezifische Therapien, die mit Blut oder DNA des Patienten hergestellt werden.

All das sind Themen, bei denen heute natürlich noch wenig visibel ist, wann und in welcher Höhe sich diese für Medios auf der Zeitachse materialisieren. Beschäftigt man sich intensiver mit diesen Themen, versteht man allerdings schnell den positiven Tatendrang, den man aus der Medios-Führungsriege verspürt.