Paladin Investorenbrief Q3/2025

Die Performance des Paladin ONE blieb zuletzt hinter unseren eigenen wie auch den Erwartungen unserer Investoren zurück. Wir verstehen, dass rückläufige Fondspreise eine Herausforderung darstellen. Gleichzeitig sehen wir mit Blick auf unseren Fonds das Potential für eine deutliche Aufholbewegung.

Denn langfristig werden die Preise von Aktien durch die zugrundeliegenden Zahlenwerke der Unternehmen bestimmt. Zudem signalisiert die Politik Reformwillen für Deutschland und das ZEW-Barometer weist endlich auf eine Aufhellung der mittelfristigen Erwartungen für die heimische Wirtschaft hin.

Noch entscheidender ist für uns jedoch der Blick auf das Anlagekonzept des Paladin ONE. Im Folgenden zeigen wir transparent, wo zuletzt Herausforderungen bestanden – und welche Schritte wir daraus abgeleitet haben. Richtig gelesen: Wir haben unsere Strategie kritisch hinterfragt und partiell weiterentwickelt. Infolgedessen sehen wir das Portfolio heute planbarer und robuster aufgestellt, zudem besonders attraktiv bepreist.

Im Kern ist die Anlagestrategie des Paladin ONE unverändert auf Unternehmen ausgerichtet, die robuste Geschäftsmodelle, hohe Planbarkeit der Erlöse und klar geschützte Marktpositionen aufweisen. Unser Ziel: starke Firmen, die operativ kontinuierlich wachsen.

Paradoxerweise handelt die Börse aktuell viele dieser Unternehmen mit hohen Bewertungsabschlägen. Wir sind Value-Investoren und glauben, dass sich diese Lücke zwischen operativer Entwicklung und Börsenbewertung schließen wird – und, dass unsere Anleger von den bereits umgesetzten Anpassungen profitieren.

Unsere größten Herausforderungen

Rückblickend können wir unsere Herausforderungen klar benennen. In den vergangenen Jahren ist das Fondsvolumen von anfänglich rund 30 Mio. Euro schnell auf bis zu 300 Mio. Euro angewachsen – die gute Performance sorgte für Aufmerksamkeit. Die Folge: Einzelne Positionen gewannen rapide an Gewicht, wurden dadurch illiquider und konnten nicht mehr mit der notwendigen Dynamik angepasst werden.

Unsere Akribie im Analyseprozess ist eine Erklärung für den Erfolg – stellte sich in einzelnen Fällen jedoch auch als Hemmschuh heraus. In dem Bewusstsein, besonders gut informiert zu sein, haben wir die Probleme mancher Unternehmen zu lange mitgetragen. Stattdessen hätten wir uns konsequenter durch Verkäufe davon trennen sollen.

Glücklicherweise gab es nur zwei Fälle, in denen unser Investment Case dauerhaft beschädigt wurde. Havila Kystruten geriet in Schieflage, als der damalige Finanzierungspartner GTLK Asia auf die Sanktionsliste gesetzt wurde. Die Folge: blockierte Leasingverträge bei weiterlaufenden Kosten – trotz Liegezeit bei mehreren Schiffen. Havila organisierte Finanzierungsalternativen und konnte das Geschäft seitdem kräftig ausbauen. Doch der Wert der Beteiligung wurde durch die zwischenzeitliche Verwässerung dauerhaft reduziert. Immerhin hat sich der Kurs von seinem Tiefstand in diesem Jahr bereits nahezu verdoppelt – ein Indikator für Erholungspotential.

Und auch bei der Deutschen Konsum REIT kämpfen die Altaktionäre durch die laufende Umwandlung von Fremd- in Eigenkapital mit spürbarer Verwässerung. Ihr Anteil am Kuchen wird kleiner – ein dauerhafter Verlust – der sich durch zukünftige Kursgewinne wohl kaum vollständig kompensieren lässt. Gleichzeitig eröffnet genau diese Maßnahme nun auch signifikantes Performance Potential: Die Verschuldung fällt auf ein gut tragbares Niveau. Dadurch steht die Finanzierung künftig auf einem soliden Fundament und die Zinslast sinkt. Vor diesem Hintergrund erscheint ein Bewertungsabschlag von 50 Prozent auf den Net Asset Value zu hoch.

Der Paladin ONE: Wo wir heute stehen

Neben den beiden genannten Titeln gab es weitere Portfoliounternehmen mit schwächerer Kursentwicklung. Die Gründe dafür waren unterschiedlich – jedoch nicht von dauerhafter Natur.

Zum Beispiel Nynomic: hier hat sich gezeigt, dass auch vermeintlich stabile Zielmärkte wie Medizin und Landwirtschaft stärker als zunächst angenommen von der gesamtwirtschaftlichen Lage beeinflusst werden. Bei Brockhaus Technologies waren es überwiegend Sondereffekte wie die verzögerte Abschlussprüfung und hohe Investitionen in Bikeleasing, die kurzfristig den Kurs belastet haben.

Ungeachtet dessen zeichnen sich beide Unternehmen durch gesunde Bilanzen, funktionierende Geschäftsmodelle und attraktive Wettbewerbspositionen aus. Wir sehen das realistische Potential, dass – ausgehend von den heutigen Bewertungen – die Börsenkurse wieder fühlbar zurückgewinnen.

Zahlreiche Portfolio-Unternehmen steigern auch 2025 ihre Profitabilität. Der IT-Dienstleister für Cloud- und SAP-Lösungen q.beyond konnte seine Margen durch konsequente Fokussierung auf profitablere Segmente ausbauen. Ion Beam Applications, Weltmarktführer im Bereich der Protonentherapie zur Krebsbehandlung, profitiert von einer wachsenden Nachfrage nach innovativen Medizintechnologien und steigenden Serviceerlösen. Und Medios steigert seine Erträge dank strukturellen Marktwachstums und einer starken Position in der pharmazeutischen Lieferkette.

Diese drei Titel stehen exemplarisch für den Großteil unseres Portfolios: starke operative Entwicklung, die sich im Aktienkurs noch nicht widerspiegelt.

Was wir verändern – und was bleibt

Aus den genannten Erfahrungen haben wir unsere Schlüsse gezogen: Illiquide Positionen wurden konsequent reduziert – selbst bei Unternehmen, die fundamental eine höhere Börsenbewertung verdienen würden. Gleichzeitig haben wir gezielt in günstig bewertete Unternehmen investiert, die sich durch Stabilität und Planbarkeit auszeichnen. Die dadurch gewonnene Breite macht uns agiler.

Gleichzeitig sind wir in Bezug auf Analyse und Entscheidungsfindung dynamischer geworden. Das Zahlenwerk nehmen wir weiterhin umfassend unter die Lupe, machen die Arithmetik der Geschäftsmodelle greifbar und übersetzen sie in Szenarien. Aber wir haben gelernt: Die entscheidenden 80 Prozent der Erkenntnisse reichen in vielen Fällen für eine erste Investition aus. Wir priorisieren klar und verlieren uns nicht in Details ohne Relevanz für den Anlageerfolg.

Unsere DNA bleibt bei all dem unverändert: Wir investieren weiterhin in unterbewertete Unternehmen mit überzeugenden Wachstumsaussichten. Value entsteht für uns weiter da, wo Höhe und Planbarkeit zukünftiger Cashflows in einem attraktiven Verhältnis zum heutigen Preis stehen.

Wir denken dabei insbesondere an Geschäftsmodelle, die zwei Eigenschaften miteinander verbinden: wiederkehrende Umsätze und die Fähigkeit, mit zunehmender Größe profitabler zu werden.

Ersteres wird beispielsweise durch Service- oder Abo Modelle mit planbaren Erlösen oder vertraglich abgesicherte B2B Beziehungen erreicht. Zweiteres durch die Tatsache, dass bei gleichbleibender Fixkostenbasis jeder Euro zusätzlicher Umsatz überproportional das Ergebnis verbessert. Diese Kombination ist für uns die Grundlage starker Cashflows und damit der Schlüssel für nachhaltigen Wertaufbau im Portfolio.

Gerade diese Prinzipien spiegeln sich in vielen unserer aktuellen Beteiligungen wider. Anhand ausgewählter Beispiele möchten wir aufzeigen, wie sich unsere Kriterien in der Praxis konkret niederschlagen und welches Potential darin liegt.

Wo wir heute investieren

Medios ist für unsere Leser keine Überraschung und doch ein Paradebeispiel. Das Unternehmen ist auf hochpreisige Spezialarzneimittel für chronische Krankheiten fokussiert – ein Segment mit strukturellem Wachstum, hoher Regulierung und entsprechend stabilen Eintrittsbarrieren. Medios unterscheidet sich von klassischen Pharmagroßhändlern dadurch, dass es sich auf die Versorgung mit individuellen Rezepturen und spezialisierten Medikamenten konzentriert.

Das Geschäftsmodell basiert auf quasi-wiederkehrenden Umsätzen, da Medios als Partner für Apotheken fest in deren Lieferketten integriert ist. Die operative Entwicklung ist beeindruckend. Umsatzwachstum und zuletzt auch steigende Margen führten dazu, dass das EBITDA pro Aktie im Schnitt 25 Prozent pro Jahr gewachsen ist. (Zugegeben, im Jahr 2024 ist die Verschuldung M&A-bedingt sprunghaft angestiegen, wurde jedoch zwischenzeitlich aus den Cashflows wieder deutlich reduziert.)

Die operative Entwicklung ist beeindruckend, die Kursentwicklung weniger. Während sich das EBITDA pro Aktie in den letzten vier Jahren mehr als verdoppelte, fiel der Kurs um mehr als die Hälfte. Gleichzeitig haben sich die Bewertungsmultiples erheblich reduziert. Aktuell liegt das EV/EBITDA-Multiple bei nur noch 4,4. Vor einigen Jahren wurde die Aktie noch zum knapp 20-fachen gehandelt.

Nicht nur wir finden die Aktie zu günstig. Medios selbst hat eigene Aktien zu einem deutlichen Aufschlag auf den Börsenkurs erworben – ein klares Signal des Managements. Ein weiterer wichtiger Katalysator ist der anstehende CEO-Wechsel: Viele Investoren warten mit Neuinvestments, bis sich die neue Führung etabliert hat. Für uns überwiegen die Chancen – sobald Klarheit herrscht, dürfte das Vertrauen in die strategische Entwicklung weiterwachsen.

Was sich sonst im Portfolio getan hat

Wir haben WIIT S.p.A. als führenden Anbieter von Cloud- und Managed-Services in Europa ins Portfolio aufgenommen. Kunden binden sich über langfristige Verträge, was eine stabile Planungsgrundlage dank wiederkehrender Umsätze liefert.

WIIT hat sich bewusst auf geschäftskritische Anwendungen spezialisiert. Prozesse, die für die Unternehmen seiner Kunden jederzeit verfügbar sein müssen. WIIT betreibt Rechenzentren, die mit Stufe-IV-Zertifizierung des Uptime Institute ausgezeichnet sind – ein Qualifikationsniveau, das Ausfälle durch Einzelkomponenten erlaubt, ohne den operativen Betrieb zu unterbrechen. Diese besondere Kombination aus Redundanz, Ausfallsicherheit und speziellem Fokus auf unternehmenskritische Anwendungen grenzt WIIT klar von klassischen Rechenzentrumsbetreibern ab und positioniert das Unternehmen als Partner, dem Kunden ihre sensibelsten Systeme anvertrauen. Eine hohe Eintrittsbarriere, die über Skaleneffekte steigende Margen ermöglicht.

Zalaris ASA entspricht unseren Kriterien wiederum auf eigene Weise. Das Unternehmen bietet cloudbasierte Payroll- und HR-Outsourcing-Lösungen – Dienstleistungen, die für jedes größere Unternehmen essenziell sind.

Der Wettbewerbsvorteil liegt darin, dass Zalaris komplexe länderübergreifende HR-Prozesse standardisiert und in einer Plattform bündelt. Ein bedeutender Unterschied zu vielen anderen Anbietern, die oft nur Einzelmärkte abdecken können. Einmal in die Strukturen der Kunden integriert, entsteht eine enge Bindung. Da ein Wechsel mit großem Aufwand verbunden wäre, sind die Erlösströme besonders stabil. Trotz weiterhin hoher Investitionen in die Plattform steigen die Margen kontinuierlich.

Mit der Patrizia Immobilien AG haben wir kürzlich einen etablierten Asset Manager im Immobiliensektor gewonnen, der sich klar von klassischen Bestandshaltern unterscheidet. Patrizia erwirtschaftet stabile Verwaltungserlöse aus Fonds- und Mandatsvermögen und hat in den vergangenen Jahren die eigene Kostenbasis konsequent gestrafft. Damit wurde die Profitabilität bereits heute – auf dem aktuellen, niedrigen Transaktionsniveau – deutlich erhöht. Ziehen die Transaktionen wieder an, fließt ein großer Teil der zusätzlichen Erlöse direkt ins operative Ergebnis. Darüber hinaus bestehen erhebliche stille Reserven in den Co-Investments des Unternehmens, die nennenswerte Wertbeiträge leisten können. Eine ähnliche Konstellation konnten wir vor Jahren bereits bei der MPC Capital AG identifizieren. Hier hat sich der Aktienkurs in der Folgezeit vervielfacht.

Besonders dynamisch entwickelt sich aktuell unsere Beteiligung JDC Group, die eine Plattform für Versicherungs- und Finanzvertrieb betreibt. Anders als traditionelle Maklerpools bietet JDC eine vollständig digitale Infrastruktur, die sowohl Makler als auch Endkunden einbindet. Mit der im August 2025 bekannt gegebenen Übernahme von 60 Prozent der Anteile an der FMK Compare GmbH und der HVG Hanse GmbH (gemeinsam „FMK-Gruppe“) konnte JDC seine Reichweite und das Produktangebot entscheidend erweitern. Die Transaktion wurde Ende September abgeschlossen. Durch die Integration entstehen erhebliche Synergien, die die Profitabilität in den kommenden Jahren deutlich steigern wird.

Während viele Marktteilnehmer noch fragmentierte Strukturen haben, baut JDC eine skalierbare Plattform, die den gesamten Prozess digitalisiert. Trotz gestiegener Kurse ist die Aktie durch die zusätzlichen Erträge und Synergien heute günstiger bewertet als zuvor – ein klarer Beleg für Wertschöpfung durch M&A.

Xplora Technologies ist bereits seit langem im Portfolio unseres Fonds Paladin ORIGINS vertreten und nun auch Bestandteil des Paladin ONE. Xplora ist führend im Bereich Smartwatches für Kinder – ein Markt, der sich durch die Kombination von Sicherheit, Kommunikation und Tracking-Funktion deutlich von klassischen Wearables abgrenzt. Das Geschäftsmodell ist zudem hybrid: Hardware-Verkäufe schaffen den Erstkontakt, während das begleitende Abo-Modell wiederkehrende Umsätze generiert. Mit der Übernahme des schwedischen Telekommunikationsanbieters Doro konnte Xplora seine Reichweite entscheidend vergrößern. Doro bringt nicht nur ein erweitertes Produktportfolio, sondern auch sein etabliertes Vertriebsnetz in Europa ein. Damit ist Xplora nun in der Lage, seine Services deutlich schneller international zu skalieren als zuvor.

Der Paladin ORIGINS als Taktgeber?

Zusammenfassend lässt sich sagen: Unser Portfolio besteht heute überwiegend aus Unternehmen mit stabilen Erlösstrukturen, klaren Eintrittsbarrieren und attraktivem Wachstumspotential. Vereinzelt belasten temporäre Faktoren oder das Marktsentiment die Bewertung, doch strukturell sind die Geschäftsmodelle intakt. Wir sind überzeugt: die Diskrepanz zwischen operativer Entwicklung und Börsenkursen wird sich schließen. Die aktuell gedrückten Kurse eröffnen Chancen für eine deutliche Wertaufholung.

Ein ermutigendes Signal liefert dabei unser Fonds Paladin ORIGINS: Zwei unserer größten Beteiligungen haben im laufenden Jahr ihren Kurs verdoppelt, sodass der Fonds seit Jahresbeginn mit 8,53 Prozent (Stand 30.09.2025) im Plus liegt. Der kleinere Bruder des Paladin ONE wird nach denselben Kriterien gemanagt. Die Überschneidung beider Fonds liegt bei mehr als 75 Prozent, womit die unterschiedliche Entwicklung im laufenden Jahr eher überraschend ist. Wir werten die Entwicklung im Paladin ORIGINS als klaren Beleg dafür, dass die Anlagestrategie funktioniert und wir erfolgreich aussichtsreiche Investments identifizieren.

Strukturelle Optimierung

Neben den inhaltlichen Anpassungen haben wir auch organisatorisch einen wichtigen Wechsel angestoßen. Paladin ONE und Paladin ORIGINS werden zum Jahreswechsel in ein Sondervermögen der Service-KVG Axxion überführt. Die Überschneidung in den Portfolien beider Fonds ist so groß, dass sich aus Investorenperspektive durch die Zusammenführung beider Fonds wenig verändern wird.

Das Investment-Team bleibt in seiner Zusammensetzung unverändert und agiert künftig als Anlageberater, wir lösen lediglich die heutige Investmentaktiengesellschaft auf. Im Ergebnis profitieren unsere Investoren von einer hohen Kontinuität im Team, einer zukünftig schlankeren Struktur und noch mehr Fokus auf das Wesentliche – die Auswahl der richtigen Unternehmen.

Wir danken unseren Investoren herzlich für ihr Vertrauen und ihre Geduld. Gemeinsam sind wir überzeugt: Antizyklisches Investieren zahlt sich langfristig aus.

Direkt nach den Herbstferien am 27. Oktober 2025 laden wir unsere Investoren zu einem Webinar ein, in dem wir weitere Details vorstellen. Damit wir gezielt planen können, bitten wir um eine kurze Anmeldung und die Zusendung etwaiger Fragen bis zum 24. Oktober 2025 per E-Mail. Die Zugangsdaten versenden wir zeitnah und freuen uns schon jetzt auf viele Fragen und eine rege Teilnahme.

Herzliche Grüße

Für das gesamte Paladin-Team

Matthias Kurzrock | Marcel Maschmeyer | Mathias Richter